還原巴菲特：「巴神」還是「巴人」
對巴菲特來說是合理的行為，對你不一定合理，因為你幹的是一錘子買賣，他是長袖善舞。否則，我們將跌入巴菲特陷阱。
在巴菲特的財富神話中，浮存金起了重要作用，這一點是毋庸置疑的。至於它的貢獻有多大，有人估算為三分之一。即：去掉浮存金後，巴菲特的年均複合收益約13.5%，而非現在的20%多。這一比例究竟高估還是低估了浮存金的貢獻？我認為不僅沒有高估，反而低估了。
舉例說吧：你我都從1億元開始投資，看中了同一個股票，都在股價從20元跌到10元後抄底。抄底的方法有兩種：一種是全倉買入，一種是半倉買入。抄底的結果也有兩個：一個是繼續下跌到5元；一個是止跌回升。不同的是：1億資金對你來說就是全部資金；對我來說，只是目前的全部資金，過段時間，還會有浮存金作後續的再抄底資金。
僅此一個區別，差異就出來了。
1.我們都在10元全倉買入，10元剛好是它的最低價，那麼我們的收益相同。如果股價繼續下跌，到5元，由於你的本金已用完，因此，你的成本就是10元。而我獲得了5000萬浮存金做追加投資，我的成本可降到7.5元。當股價回升到20元時，你的收益是100%，我的收益是166%。平白無故地，我的收益就比你多出了66個百分點。你我之間不存在水準上的差異，結果卻大相徑庭：你的財富從1億增加到2億，我的財富從1億增加到2.66億。
2.我們都在10元半倉買入，10元剛好是它的最低價，我們的收益相同。如果股價跌到5元，你只有5000萬元再抄底，因此，你的成本是6.66元。而我有5000萬的浮存金追加投資，再抄底資金可達1億，因此我的成本是6元。當股價回升到20元時，你的收益是200%，我的收益是233%。你我之間不存在水準上的差異，結果也是我的收益超過你的收益。
3.股價跌到10元時，我滿倉抄底。而你為避免在半山腰全倉買入，彈盡糧絕的尷尬，換了一種策略，只拿50%資金抄底，另50%做後續投入。當10元就是它的最低價時，漲到20元，你1億本金只賺了5000萬，我1億本金卻賺了1億，我的收益是你的2倍。在這次操作中，你我之間看上去有了水準差異——在最低價時你不敢滿倉，我卻滿倉了，實際上這種差異是由不同處境造成的，而非水準高下造成的，因為你有彈盡糧絕的顧慮，而我沒有。
4.如果10元你半倉買入，我全倉買入，股價又跌到了5元，你把剩下的5000萬元全部投入，這樣，你每股成本為6.66元。而我因追加的浮存金只有5000萬，每股成本價是7.5元，這回，總算是你的成本低於我的成本了。但是別高興太早，雖然股價漲到20元時，你的收益率是200%，我的收益是166%。但你只賺了2億元，資金從1億變成3億；我卻賺了2.49億，資金從1億變成3.49億。在這次操作中，你做得比我好，結果仍是我賺得比你多！
5.只有在一種情況下，你的收益才會超過我，那就是股價跌到10元時，我滿倉買入，而你空倉等待，直到5元再全倉買入。這樣，你的成本是5元，漲到20元時，盈利300%。我的成本是7.5元，漲到20元時，收益是166%。你從1億本金變成4億，我從1億本金變成2.66億。
上述第一種情況下，我比你多賺了0.66億；第二種情況下多賺了0.33億；第三種情況多賺了0.5億；第四種情況多賺了0.49億。加起來，多賺了1.98億。只有在第五種情況下，你才比我多賺了1.34億。如果五種情況輪番出現，呈平均分佈，那麼，5輪操作下來，我就比你多賺了0.64億元，前提是你必須在第五次操作中像神一樣的無可挑剔。
如果沒有浮存金的追加投資，上述五輪的操作結果又會怎樣？在第一、二種情況下，你我收益相同。第四種情況下，你賺了2億，我只賺了1億。第五種情況，你賺了3億，我只賺了1億。加起來，你比我多賺了3億。唯有第三種情況，我才比你多賺了5000萬。因此，沒有浮存金追加，五種情況輪番出現、平均分佈的話，你要比我多賺整整2.5億元！
在相同的股票、相同的價位上，你只動用了本金，而我動用了資金杠桿，因此我的收益超過你的收益，這是單純的資金杠桿作用。雖然我的買入價高於你的買入價，但由於你只動用了本金，而我動用了資金杠桿，因此我的收益也超過你的收益，這也是單純的資金杠桿作用。而上述情況告訴我們，浮存金所起的不僅是資金杠桿作用，它會使相同的分析判斷，產生更好的行為、結果；使同樣的錯誤，產生更好的結果。因此，浮存金給巴菲特帶來的不僅僅是資金杠桿作用，更重要的還有投資行為與結果上的差異，它使巴菲特的投資變得簡單、容易，能夠更瀟灑地面對市場，面對投資——只要選好了公司、算好了合理價位，其他的判斷、失誤幾乎可忽略不計！從這一角度，說浮存金對巴菲特投資業績的貢獻為三分之一絕對是低估了，接近50%可能也並不高估。這就是巴菲特的效倣者鮮有大成功的根本原因。
至於用「浮存金投資股票也有風險」來為巴菲特辯解，則是對巴老的侮辱。它低估了巴菲特的投資品質，巴菲特不是一個賭徒，不會因為要把錢用掉而去購買價格不合理的股票。它也低估了巴菲特的智商和資金管理能力。保險賠付金額一般只在保費收入的3%不到——否則為什麼除一級城市以外，其他城市最好的大樓之一肯定是保險大廈？只要留出5%的保費收入，再留出保險公司運營所需資金，剩餘資金哪怕用最簡單的定投法也能賺錢。比如，把道瓊斯指數看做一個股票，從1970年1月起，每月拿出相同金額購買這個股票，目前的市場價格是你平均持股成本的7倍！而定投是一種最傻瓜的投資法，總不見得巴菲特比傻瓜還不如吧？
除了浮存金，還有一個因素也起了重要作用：巴菲特是通過上市公司而非基金投資運作的。
別小看這一區別。如果上帝能把人一分為二，將巴菲特拆成2個，一個通過上市公司伯克希爾運作，稱作公司巴菲特；一個管理一家基金公司，稱作基金巴菲特。並規定不準有任何追加資金，然後讓他們去比賽，看看最後是基金巴菲特的財富多，還是公司巴菲特的財富多。最終結果是否會一樣？也不會！
首先，基金巴菲特賺1元就是1元。而公司巴菲特通過股票乘數，可使1元變成X元——如果市場以5倍的市盈率給予估值，那就是賺1元變成5元；如果市場以1.5倍的市凈率估值，那就是賺1元變成1.5元。
其次，基金巴菲特需應對基金分紅，1元賺1元，分掉5毛，再投資資金就變成1.5元，再翻一倍，是3元。公司巴菲特可通過不分紅政策，讓賺來的每一分錢都留在公司繼續賺錢。1元賺1元，再投資資金變成2元，再翻一倍就是4元。這樣，同等數額的起步資金以及同樣的投資、同樣的資金管理能力，10年、20年後，兩人的財富差距就足以拉大到具有天壤之別的地步。
過去40多年來，道瓊斯指數年均複合收益約7%。如果扣除浮存金的杠桿效應、浮存金對投資行為與結果的影響、股票價格乘數效應，巴菲特是否也能取得這樣的業績？有可能，但即使超過也就一兩個百分點。而且我相信，他很難超越所有的大師。我認為，這樣的判斷並不會損害巴菲特的形象。因為在美國這樣一個充分成熟的市場裏，能夠取得這種業績的本身已是鳳毛麟角。
1998年，由於我在當年1月、4月兩次發表對四川長虹（600839）的看法，認為1998年是它盛極而衰的一年，長虹將在這一年結束為期11年的高增長，步入漫漫熊途，遭遇了不少投資人的強烈不滿，他們紛紛來信，表達自己的失望、抗議，甚至謾罵。其中有2個關鍵詞：一個是認為我已淪落為莊家的走狗，幫莊家騙散戶籌碼。一個是巴菲特，認為在四川長虹上，將誕生出N多個中國的巴菲特。
這件事給了我非常深切的感受：我們需要破除巴菲特迷信。唯有破除了迷信，把巴菲特看作「巴人」，而非「巴神」或「巴聖」，我們才能準確、全面、系統地理解巴菲特，而不是尋章摘句，把他的只言片語當金科玉律，甚至一句頂一萬句；也不至於把他的任何投資行為都當作一個重要的信號，因為對他來說是合理的行為，對你不一定合理，因為你幹的是一錘子買賣，他是長袖善舞。否則，我們將跌入巴菲特陷阱。為此，我曾寫過一篇《還原巴菲特》，但總覺得在巴菲特如此神聖不可動搖時，寫這樣的文章無疑是與人民為敵，並有嘩眾取寵之嫌，因此寫了一半就興味索然地扔下了。這次由第一財經日報《財商》挑頭破除巴菲特迷信，開了一個好頭，因此先寫下這段文字，下期再介紹我理解中的巴菲特最可貴的投資品質與核心思想、方法。
2012年08月04日 第一財經日報
